PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化緣何“外熱內(nèi)冷”

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當(dāng)前政策支持的熱情與市場反應(yīng)冷淡之間的落差，在PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化推進(jìn)中顯得異常扎眼。從發(fā)改委、財(cái)政部到交易所等監(jiān)管層出臺了一系列文件推進(jìn)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化落地，市場發(fā)展政策氛圍暖意融融。但現(xiàn)實(shí)卻是，無論發(fā)行人還是投資人似乎仍在觀望，迄今為止，僅發(fā)行了6單PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，是數(shù)萬單入庫PPP項(xiàng)目中的滄海一粟。

如此大的反差，背后有著怎樣的癥結(jié)？

面對風(fēng)險與收益不匹配矛盾

“目前市場最主要的矛盾在于風(fēng)險與收益無法匹配。”發(fā)改委、財(cái)政部PPP項(xiàng)目庫專家張繼峰向上證報記者分析，對于投資者而言，相應(yīng)市場風(fēng)險下要求有更高的收益率無可厚非，但發(fā)行方又無法調(diào)高PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資人的收益率。一方面PPP項(xiàng)目不是暴利品種，現(xiàn)金流有限；另一方面，做成ABS產(chǎn)品的利率不能高于原先融資成本的利率，否則發(fā)行方?jīng)]有動力去做。

有公募基金人士告訴記者，在考慮投標(biāo)ABS產(chǎn)品時，通常會因?yàn)槠淞鲃有暂^差、風(fēng)險不確定而要求比同期限、同評級的短融、中票利率再高出50個基點(diǎn)，但發(fā)行方為了壓低成本，并不愿意接受這么高的風(fēng)險溢價。

“如果是使用者付費(fèi)項(xiàng)目，最大的風(fēng)險來自于市場。”張繼峰說，早期落地的PPP項(xiàng)目基本是BOT模式（建設(shè)-經(jīng)營-轉(zhuǎn)讓，即“特許經(jīng)營”），不是現(xiàn)在的政府付費(fèi)或政府補(bǔ)助，而是真正的使用者付費(fèi)。由于市場的不確定性，這類項(xiàng)目的現(xiàn)金流也有很大的不確定性，投資人和金融機(jī)構(gòu)會非常謹(jǐn)慎。

中國國際工程咨詢公司研究中心主任李開孟在接受上證報記者專訪時道出了市場的顧慮：政府的規(guī)劃布局可能直接改變公共服務(wù)設(shè)施的使用量和價格，導(dǎo)致市場對其難以形成穩(wěn)定的長期性現(xiàn)金流預(yù)期。

已發(fā)行產(chǎn)品的計(jì)劃書和對應(yīng)評級報告中都提及，現(xiàn)金流預(yù)測的不確定性是主要風(fēng)險之一。項(xiàng)目收費(fèi)權(quán)帶來的每年實(shí)際現(xiàn)金流可能與預(yù)測產(chǎn)生偏差，而承諾的差額補(bǔ)足支付也有不能啟動或不能按時啟動的可能性。